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Ante la crisis de España y del euro

Por   /   4 julio, 2012  /   Sin Comentarios

La crisis a la que se enfrentan las economías del euro y los ajustes acometidos por las más vulnerables de ellas, están pasando una factura severa sin que se vean resultados palpables.

Rescate europeoLa fatiga del ajuste, en unas ocasiones, se materializa en desapego hacia el proyecto europeo y, en otras, en desapego hacia el proyecto nacional (“que vengan y que nos intervengan ya”). Para prevenir ambas circunstancias, el Círculo de Empresarios cree que la solución a la actual coyuntura pasa por una mejora de la arquitectura institucional europea, en el sentido de mayor integración, y, ante todo, por un mayor compromiso con las reformas en España.

De igual forma, el Círculo observa que el análisis de la crisis muchas veces acaba orientándose hacia la categorización entre economías más y menos virtuosas cuando, generalmente, los ciudadanos y las empresas de toda la eurozona responden racionalmente a las señales económicas que reciben que, eso sí, a veces no son consistentes, o no están bien diseñadas. Es decir, el gobierno del euro y de los países que lo integran tienen más que ver con la actual situación que la irracionalidad colectiva de sus ciudadanos y empresas.

El Círculo desea subrayar que los países que forman parte del convoy del euro están estrechamente unidos. Un descarrilamiento de uno de ellos puede hacer también descarrilar desde la locomotora hasta el vagón de cola. La percepción de esta idea es clave, porque la asistencia financiera a un país previene otras intervenciones (“Ayudar a tu banco hoy me asegura no tener que hacerlo con el mío mañana”).

El Círculo observa que las asistencias financieras para economías en dificultades (fruto siempre de un fracaso previo) son muy variadas, en alcance, instrumentación, condicionalidad y ámbito de aplicación, por lo que su juicio requiere un análisis detallado. Así, aunque diferentes modalidades de intervención pueden tener ventajas e inconvenientes, a juicio del Círculo los escenarios de intervención de mayor alcance y condicionalidad, los que se conocen como rescate-país, no son una opción deseable. Por eso es importante prevenirlos.

La crisis que afecta a España es el resultado de una acumulación de desequilibrios propiciada por un conjunto de señales y políticas domésticas y europeas inadecuadas. El Círculo cree firmemente que la eurozona es el espacio natural de la economía española, y que:

  • Corresponde a España asumir sus responsabilidades de saneamiento fiscal, en particular por el lado del gasto, para controlar el crecimiento de la deuda y evitar así su desconexión de los mercados de capitales. Así, la consolidación fiscal, la finalización de la reforma del sistema financiero y las políticas de devaluación interna son obligaciones urgentes e ineludibles. Todo ello con el objetivo de recuperar la competitividad y fomentar un adecuado entorno para la atracción de inversión que aporte crecimiento.
  • Una intervención o rescate, per se, sin un avance en la arquitectura de la eurozona no pondrá al abrigo de futuros sobresaltos a ninguno de sus integrantes. El ajuste doméstico puede verse comprometido si no se avanza en la unión fiscal y bancaria, y en la capacidad europea de dar respuestas asimétricas a coyunturas nacionales que también lo son. Los países más vulnerables de la zona euro deben dejar de ser percibidos como deudores en moneda extranjera y es imprescindible mejorar la coordinación de las políticas económicas de los Estados miembros. Sin tales ajustes no será posible retomar una senda sostenida de crecimiento. Son esos ajustes los que garantizarán el futuro del euro.

La intervención-país no es una opción deseable.

La asistencia financiera condicionada a la formulación de políticas macroeconómicas y estructurales no soluciona los problemas de diseño institucional del euro. Ese no es su fin. De hecho, la falta de solución a tales problemas compromete el éxito de los programas de ajuste condicionado que, por otra parte, entrañan un elevado coste.

Un programa de rescate país supone: financiación hasta que el país recupere el acceso a los mercados de capitales; y la definición y seguimiento de una estrategia política macroeconómica y de ajuste estructural para estabilizar la economía y promover su capacidad de crecimiento potencia (Sin posibilidad de devaluación cambiaria, se recurre a la devaluación interna para recuperar la competitividad perdida).

Lo que no arregla un rescate. Un rescate no impide, en primer lugar, que los mercados sigan considerando al rescatado como un país que se endeuda en moneda extranjera, vista la evolución de las primas de riesgo de los rescatados.

Pero, además, un rescate no mejora la coordinación de las políticas económicas. 23 de los 27 Estados miembros están sometidos a un procedimiento de déficit excesivo, y están obligados a sanear su fiscalidad en un plazo breve. En esta situación, si el núcleo ajusta, la periferia se ve obligada a sobreajustar.

La intervención tiene un coste. Una intervención supone sacar al país de los mercados de capitales, pero el retorno no depende sólo de él. El FMI advierte en su última revisión sobre Irlanda que, pese a sus avances, su capacidad de volver a los mercados depende de la percepción de los inversores sobre el conjunto de la eurozona. En junio de 2012, los costes de la deuda irlandesa alcanzaron niveles superiores a los de la última subasta antes del recate, hace dos años y medio.

Cuando la asistencia financiera se traduce en subordinación de la deuda pública en manos de privados al pago de la nueva financiación oficial, o en nueva deuda pública, se resiente la disponibilidad de los fondos privados a refinanciar al sector público y a buena parte del privado.

El desapalancamiento no es controlado por el intervenido. Se pierde la autonomía a la hora de administrar la venta de activos, tanto públicos (el rescate suele ir acompañado de un calendario de privatizaciones) como privados (considerando las necesidades de desapalancamiento del sector privado).

En consecuencia, los dueños de tales activos deben renunciar a consideraciones de oportunidad o estratégicas en su proceso de venta. El principal freno para los inversores extranjeros, que se refleja en los precios que están dispuestos a pagar, es la propia integridad del euro.

Además, si el éxito de los ajustes es incierto, difícilmente cabe pensar en la atracción de inversiones extranjeras productivas, una de las fuentes potenciales de crecimiento de nuestra economía.

España tiene tanta autonomía como la que le permite su acceso a los mercados de capitales. La capacidad para decidir es un activo esencial para las empresas, y renunciar al mismo por incapacidad financiera perjudicaría a nuestro país, sin garantías de que los sacrificios tengan éxito. La cuestión es cómo evitar ese escenario indeseable.

¿Cómo hemos llegado hasta aquí?

La situación actual se deriva, en primer lugar, de la pérdida de competitividad acumulada desde la creación del euro.

Con la introducción del euro en 1999, los países de la eurozona renuncian a su política monetaria, a la cambiaria y a la emisión de su propia moneda. Desde entonces, la competitividad precio de las economías de la eurozona ha evolucionado de forma dispar: se produce una significativa pérdida de competitividad de Italia, Francia o España frente al promedio de la eurozona.; y Alemania registra una notable ganancia de competitividad, derivada, sobre todo, de una notable moderación de sus costes laborales.

Así, si en 1997 Alemania y España tenían balanzas corrientes equilibradas, en 2007 Alemania registraba un superávit del 7,4% y España un déficit del 10% de su PIB.

Alemania ha llevado a cabo, durante la pasada década, una devaluación interna; esto es, un ajuste de sus costes relativos frente a los del resto de la Eurozona, sin emplear tipos de cambio, lo que determina un patrón de crecimiento diferente al de España o Irlanda:

  • En España, la demanda doméstica creció más que el PIB, impulsada por la política monetaria expansiva del BCE. Esta propició tipos de interés reales muy bajos e incluso negativos que, en ausencia de políticas compensatorias domésticas, resultó siendo fatalmente procíclica. La expansión del crédito impulsó la burbuja inmobiliaria.
  • Alemania, durante la primera parte de la pasada década, no mostraba el dinamismo de otras economías de la zona euro, como España. Por ello se benefició de una política monetaria que, en su caso, fue anticíclica. Su demanda interna creció menos que el PIB: el impulso vino por el sector exterior. El dinamismo de otras economías del euro y su creciente competitividad-precio permitieron que su crecimiento se equiparara al español a mitad de la década.

Así, ambas economías alcanzaron un superávit presupuestario antes de la crisis, pero por vías muy distintas.

España (como Irlanda) logró su superávit presupuestario previo a la crisis a través del exceso de gasto de su sector privado, estimulado por la burbuja inmobiliaria. Sin embargo, Alemania (como Finlandia, Holanda o Austria) basó su consolidación fiscal en su superávit por cuenta corriente.

Puesto que en España e Irlanda la crisis registra un componente inmobiliario diferencial, dados sus modelos de consolidación fiscal, el deterioro de sus cuentas públicas acaba siendo mayor. Adicionalmente, la pérdida de valor de los activos inmobiliarios acaba afectando a la percepción del riesgo bancario y limitando el acceso a la liquidez. Y dado que los bancos pueden emplear sus tenencias de deuda pública como garantía para obtener financiación del BCE (la que no obtienen mediante emisiones de bonos propias), siguen adquiriendo deuda pública.

Así se produce una creciente vinculación entre riesgo bancario y soberano, por la que el deterioro del primero se traduce en expectativas de asunción de pasivos bancarios por el sector público. Esto, a su vez, afecta a la valoración de la deuda pública en el balance de los bancos y, por tanto, empeora nuevamente las perspectivas del riesgo soberano, alimentando el círculo vicioso.

Para ajustarse a la nueva situación no cabe recurrir al ajuste cambiario para restablecer la competitividad (no es posible una devaluación), ni existe un presupuesto centralizado de la UE que pueda actuar de forma discriminatoria en aquellas zonas afectadas por el shock inmobiliario (no hay unión fiscal), ni existe suficiente movilidad de la mano de obra que permita la incorporación de los parados españoles al mercado de trabajo de otros miembros de la eurozona.

Por eso, el ajuste debe proceder de la austeridad y de una devaluación interna que logre revertir la pérdida de competitividad acumulada y contribuya al despalancamiento de la economía.

Pero sin un ajuste suficiente del superávit exterior corriente de Alemania (27% del PIB de la eurozona), o estímulos fiscales europeos, la carga del ajuste en los países periféricos aumenta y, por tanto, sus perspectivas de éxito se reducen. A partir de ahí, los mercados comienzan a asignar primas de riesgo crecientes a las deudas soberanas de aquellos países cuya capacidad de ajuste dentro de la eurozona va perdiendo credibilidad.

Las tareas urgentes en España

El Círculo entiende que la prioridad irrenunciable es la contención del endeudamiento público. Lo inquietante de nuestro endeudamiento no es sólo su nivel sino, sobre todo, su crecimiento. Debe frenarse inmediatamente para conjurar el riesgo de insostenibilidad al que los inversores atribuyen crecientes probabilidades. Las líneas rojas no pueden atravesarse.

La deuda pública ha pasado, del 36% del PIB a finales de 2007, al 68,5% a finales de 2001 y al 72,1% en el primer trimestre de 2012. Si se asumiesen como deuda pública los fondos del rescate bancario, este nivel de deuda subiría unos 6 puntos adicionales, o hasta 10 si se agota el montante puesto a disposición por la eurozona (100.000 millones de euros).

El gobierno estimaba en su reciente actualización del “Programa de Estabilidad” que la reducción del nivel deuda sólo comenzaría a reducirse a partir de 2014.

Así, en opinión del Círculo,es urgente:

  • Dar prioridad al ajuste por el lado del gasto. Para ello hay que realizar una revisión integral de qué sirve y qué no sirve en cada una de las administraciones públicas para mantener los servicios públicos y la cohesión social, y favorecer el crecimiento. El enfoque Top Bottom del ajuste fiscal debe acompañarse de la revisión de las funciones de las AAPP, para dejar de hacer lo que no sea prioritario en materia de crecimiento, cohesión social y servicios públicos esenciales. No se trata de un ejercicio de presupuesto base cero, sino de un ejercicio de gestión que puede acometerse en un plazo razonable.
  • Mejorar el gobierno de aquellas competencias transferidas a las comundiades autónomas. La descentralización no puede ser sinónimo de falta de rendición de cuentas centralizada en tiempo y forma (por ejemplo, el déficit sanitario), ni de la necesidad de asumir decisiones en forma de recomendaciones adoptadas por el consenso de todas las CCAA. Cabe recurrir a mayorías más o menos cualificadas, como en la UE.
  • Poner en marcha la anunciada estrategia de lucha contra el fraude fiscal.
  • Recomponer las bases fiscales del IVA, reduciendo exenciones y, en su caso, alineando el tipo máximo con la media UE, incrementando los tipos reducido y superreducido.
  • Eliminar deducción por vivienda IRPF.

De igual forma, es prioritario asegurar que se lleva a buen puerto un saneamiento definitivo del sector financiero. Se han dado pasos decididos en provisionar y aflorar los pasivos más inciertos, y de igual forma se está avanzando en la mejora del gobierno de las entidades financieras.

El Círculo entiende que las condiciones que imponga la UE a cambio de su asistencia financiera serán positivas siempre que: aseguren un tratamiento discriminatorio entre entidades, esto es, que se premie/penalice su grado de autonomía en función de la calidad de sus balances; la carga de la reforma no recaiga en el contribuyente; no encarezca la captación de financiación de las AAPP; resulte en un sistema de gobierno que aflore los desequilibrios con mayor inmediatez; y, sobre todo, se traduzca en mayor crédito.

Pero además de las medidas tendentes a reducir la deuda y estimular el crédito, el Círculo estima preciso, para favorecer la inevitable devaluación interna:

  • Reducir las cotizaciones sociales a favor de la imposición sobre el consumo, es decir, la devaluación fiscal, siempre condicionada a que se mantenga la senda de ajuste fiscal.
  • Profundizar en la reforma laboral, para avanzar en la moderación salarial, agotando las fórmulas legales para la introducción de un contrato único, equiparar el coste de despido al de los países de nuestro entorno y, sobre todo, fomentar la sustituibilidad entre insiders y outsiders a través de políticas activas de formación, en lugar de invertir en reducción de cargas por contratación de ciertos colectivos.
  • Potenciar el papel de los organismos de defensa de la competencia.

Por último, el Círculo suscribe plenamente una de las recomendaciones que hace a España el FMI. Se trata de establecer un objetivo claro que haga públicamente comprensible la estrategia económica del gobierno: situar a España entre los diez puestos de los indicadores de competitividad de referencia como mecanismo para articular las reformas estructurales y medir los avances.

La atención al inversor, nacional y extranjero, debe ganar peso como política de Estado, integradora de otras. España vive tiempos de desapalancamiento y una de las vías para facilitarlo y atraer más inversión productiva es la atracción del capital extranjero. Se debe complementar el discurso de promoción exterior con dos realidades domésticas: una administración que compita muy activamente por atraer capital extranjero y que sea capaz de proponer y ejecutar con rapidez los cambios precisos para avanzar en esta vía (fiscalidad, cargas administrativas, extranjería, u otras); y una administración que garantice la estabilidad jurídica del inversor, desterrando cambios de reglas de juego sobrevenidos (se precisa una regulación simple, estable y de calidad).

La métrica es importante en la rendición de cuentas, y el compromiso político con objetivos concretos es el mejor mensaje promocional para atraer inversión.

En suma, en términos económicos, se trata de sanear y ajustar costes, teniendo en cuenta que España no tiene margen para estímulos fiscales. En el actual escenario, los mercados, simplemente, no lo permiten. El objetivo es no perder el acceso a los mercados y atraer a inversores extranjeros como fórmula para crear empleo y crecimiento. Mientras, en términos políticos, España debe despejar con los socios europeos cualquier sospecha que puedan albergar sobre su voluntad de asumir plenamente el coste de sus pasivos, que pudiese contribuir a frenar la necesaria reforma de la arquitectura institucional del euro.

La arquitectura del euro

La arquitectura de la eurozona debe avanzar en varios frentes para asegurar su preservación, optimizar las posibilidades de éxito de los ajustes que acometen sus miembros más vulnerables y reducir suspicacias sobre el reparto de costes.

Por una parte, es preciso avanzar hacia la integración fiscal: la UE debe tener un presupuesto propio con suficiente potencia de fuego para actuar de forma anticíclica en los miembros que lo necesiten. Se debe poder asegurar la consistencia de una política monetaria única en toda la eurozona con una política fiscal que sea geográficamente diferenciada en función del ciclo de cada país.

El Círculo estima que no se puede esperar más a resolver el problema de que se acabe considerando a los países más vulnerables como si estuviesen endeudados en moneda extranjera. Esto necesariamente deberá acabar con algún sistema que combine mutualización del riesgo, con reforzamiento del gobierno fiscal europeo y aseguramiento de que los costes de los desequilibrios heredados son asumidos por los contribuyentes de los países que los generan.

Entretanto, los mecanismos de asistencia europea existentes o de inminente puesta en marcha, y el propio BCE, deben dar credibilidad al euro durante la transición.

Una unión monetaria que permita acumular desequilibrios de balanza por cuenta corriente de forma indefinida, no tenga potencia de fuego en el rescate o establezca mecanismos de transferencias presupuestarias compensatorias, y limite el papel del banco emisor como prestamista de último recurso está abocada a descarrilar. Las tres cosas no son compatibles al mismo tiempo. La unión fiscal parece un instrumento adecuado para resolver este trilema.

Y por otro lado, el Círculo cree necesario, igualmente, avanzar hacia la integración bancaria. No tiene sentido contar son sistemas de seguro de depósito aislados, no tener una supervisión y un mecanismo de resolución de crisis único, cuando la política monetaria es común, el espacio financiero está integrado y las instituciones financieras europeas tienen presencia en diferentes países de la eurozona.

Por Círculo de Empresarios

Imagen cortesía de Graeme Weatherston/ FreeDigitalPhotos.net

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